深圳证券市场的艰难崛起——原深圳市长郑良玉访谈

肖四如(以下简称“肖”)：在今天的中国，人们对股份制、股票已经不再陌生。据统计，全国已有3800万投资者拥有各种股票，全部股票市值达19505亿元，占国内生产总值的24％以上。上市公司已达851家。股票市场今昔大异，股票经济已成为人们经济生活的重要组成部分，工商企业发展的重要筹资手段，以及国有企业改革的有效途径。上海、深圳已成为亚洲重要的证券交易市场，而证券交易二级市场则遍布全国各大中城市。这一切不过是短短十年间发生的事。面对今天股市的日益繁荣，我们不能忘记中国证券市场改革的先驱——深圳、上海的股份制试验。您在1990年至1992年曾任深圳市委副书记、深圳市市长，请谈谈当时股份制和股票市场试验的情况。

郑良玉(以下简称“郑”)：从1986年开始，深圳搞股份制试验。当时理论界争论的焦点问题是有计划的商品经济如何处理计划与市场的关系，股份制改革还不可能提到应有的地位。深圳在全国率先搞股份制时，也并没有引起全国的关注。到1990年底，共有股份制试点企业200多家，其中公开发行股票并上市的股份有限公司为5家。最早是深圳发展银行，1987年5月，总股份4850万元，个人股东4．2万人。接下来是金田(1988年2月)、万科(1989年12月)、安达(1989年12月)推出股票。这三家都相对较小。1990年3月原野公司上市，股份总额9000万元，1．5万个人股东。5家上市公司股份总额约为2．7亿元，其中个人持有的股份9168万元。这是我到深圳时的情况。

批准谁发股票上市，当时也没有什么条条框框，没有什么标准。除了发展银行当时有了一定规模，其它也都是不起眼的小公司。主要是这些公司的领导人敢于冒险，敢于争先，就批了。股票发行到现在有了较完善的一级市场的概念，当时没有，都是上市公司自己印股票自己去推销。由于人们对股票缺少基本的了解，上市公司也没有应有的信誉，所以推销工作很难做。一些人有些模糊的印象，那就是股票就是投机，是赌博，是害人的，因为资本主义经济危机首先就表现为股市的波动，多少人跳河跳楼，因而望而生畏。起初股票发行几乎无人问津。原始股推销起来很困难，按1比1(即股票票面值1元发行价1元)也难销掉，更谈不上溢价了。面对这种情况，市里专门作了研究，要求领导干部带头买股票，支持改革。在机关干部特别是领导干部的带动下，5家公司的股票推销出去了。按理发行后就要有上市交易，但当时整个深圳就没有一个正规的交易所。只是在商业银行下设三个附属的证券部，都是一间很小的房子。二级市场交易清淡，几乎没有什么交易。

直到1989年年末，二级市场的交易开始有了些变化。由于经过两年的实践，证明上市公司股票可以升值并有股利发放，人们开始认识到股票可以赚钱，许多人希望拥有股票，于是有更多的人参加进来。二级市场交易开始活跃起来，证券营业部人头攒动。

从基本上没有交易，到开始有了些交易活动。到过度投机，这个过程发展得非常快，简直出乎人们的意料。炒股被认为是贸易风潮、房地产风潮后的第三次发财机会，迅速升温。我1990年初到深圳担任市长，就面临着这样一种形势。三个小证券部已无法容纳大量的交易活动，于是出现了大量的场外交易。不仅这5家上市公司股票买卖活动大量在场外进行，其它公司也印一些单子说某某企业多少股，每股多少钱，拿到市场去交易。当时连印制得很规范的股票都没有，黑市猖獗。股票公开交易火爆和交易极不规范的混乱状况，隐含着巨大的风险，经济纠纷也随时可能爆发。我感到问题严重，如不加以规范，势必出大问题。我到任后发的第一个市长令，就是整顿股票市场，要取缔场外交易，规范交易行为。一切股票交易活动都必须根据认定的上市公司的股票发行资格，到证券公司交易。通过整顿，要把交易活动纳入到政府可以监控的轨道，积极培育健康、有序的股票交易市场。

在整顿场外交易的同时，我们着手做三件事：一是证券立法，马上组织班子起草股票上市和交易管理办法。第二是加快组建证券公司。银行很支持，很快就把证券部从银行划出来成立公司。第三是成立证券交易所。

证券交易暂行办法，在1990年9月份写出稿子。时任市委书记的李灏和我一道去找人民银行总行领导汇报，请求批准。当时没有得到一个明确答复，也可能是总行领导认为还看不大准，或认为还不是很迫切。毕竟当时的公司上市还没有成为一种全国性的行为，只是上海、深圳两个地方有。我们对此表示理解，但决定作为试行方案，先操作，深圳是试验区嘛!为了保证上市公司质量、规范上市公司行为，1991年出台了公司制条例，对公司上市有了较规范的标准和操作程序。深圳是较早在全国按公司制国际惯例规范公司运行的地区。

证券公司也加快发展起来，各家银行都参加作股东，有效地利用银行的一些网点，搞证券营业点。到1991年下半年，营业点已经发展到306个。同时积极筹建证券交易所。但当时大家对证券交易所能发挥多大作用认识不清，第一个方案报到我这里来时，设计的营业大厅面积才100多平方米。我一看，这怎么行呢，今后所有的交易活动都要汇集到交易所，而且上市公司及股票规模必将迅速扩展。第二个方案报来400多平方米，我还是嫌小。我认为尽管当时出市交易代表人数不多，但一定要有发展的眼光。最后在深圳金融大厦摘了一层楼。各家银行都很支持，硬件很快就搞起来了，设施比较先进。同时我们加强了领导管理的力度，并狠抓了人才的培训。在市长直接管理下设立的市政府证券领导小组，由在英国工作多年并有金融工作经验的副市长张鸿义任组长。证券交易所的经理是一位在国外学过几年证券的同志，同时从各银行懂证券的人士中招聘分离出一批专业人才，吸引了一批从日本、美国等国学习证券回来的人士。另外中国银行在香港的机构也有一批这样的人才，也被吸引到深圳来，在深圳形成了一批从事股份制改造和证券管理的专家队伍，并起草了交易所章程。

证券交易所组建起来后，万事俱备，接下来就是要得到人民银行总行批准。人民银行深圳特区33行于1990年第三季度就向总行打报告。中央银行于1990年12月8日先批准了上海证券交易所，1991年4月批准成立深圳证券交易所。但我们从1990年11月1日开始，试运行了几个月，因为我们过去都没有摘过证券啊。证券交易所的正式成立，为证券交易开了正门，堵了歪门，取缔了场外交易，使深圳的证券市场初步走上了有序的轨道。

第一次大起大落的波动

肖：经过80年代的起步和初步发展，从1990年开始，中国股票市场进入了逐步提高阶段。重要的标志是制订了全国第一个证券交易规则，组建了证券公司，开办了证券交易所。这三件事在中国股票发展史上具有划时代的意义。现在回忆起来，这一切来得似乎很简单，但当时的确经历了艰难的探索。其中最为突出的就是1991年中国股市的第一次从大涨到大跌的波动。您能谈谈这方面的情况吗?

郑：深圳的股票市场，是改革开放的新生事物，没有先例可循。尽管证券管理有了一个办法，发展了证券公司，交易所也开张了，但也只是把交易活动纳入到这样一个框架中来，还远没有形成一种符合国际惯例的证券市场运行机制。最大的特点就是很快就出现了过度投机，甚至一下子在公众中形成一种这样的观念，以为只要买到了股票就可以发财，于是股票市场一天火爆一天。开始一天交易不过是几千万，后来一天就是几个亿的交易量。股票的价格远远地背离了股票的价值，如断线的风筝，扶摇直上，完全失去控制。针对这种情况，1990年5月29日，也就是市政府取缔场外交易后的第12天，我们搞了个涨跌停板制度，开始是涨跌百分之十就停板，但一天百分之十，十天就翻一番，也不得了啊。后来(6月20日)把停板放在百分之五。即使这样实际上也无法抑制股票上涨势头。因为即使每天上涨1％，一年也可以递增38倍。当时人们的观念中似乎股票只涨不落，只有涨停，没有跌停。全国炒股大军纷纷南下，一发而不可收。面对膨胀起来的股票需求，供给严重不足，僧多粥少，深圳就这么5家上市公司，要面对全国众多的股民，显然是供不应求了。市场经济规模的根据就是供求关系的规律嘛!在这种情况下，仅仅靠涨停板制度是解决不了股市波动问题的。

当时许多香港朋友跟我讲，你们现在股市如此火爆，那就多发股票呀，溢价又高，发出去钱就来了，可以很快地筹集资金。我们也知道这个道理，积极与人民银行总行联系。我多次找人民银行总行的领导同志，请求批准一批新的公司上市。当时总行很重视，派了些同志来深圳调查股市情况。刘鸿儒同志也来了，他当时是人民银行总行副行长，主管证券工作。他听取了我们的汇报，和我多次讨论股票问题。我们都认为解决股票的过度投机问题，必须重视研究供求关系，在继续规范市场、加强监管的同时，要努力创造条件，增加股票发行。但当时金融界总的看法是不赞成多发股票。一些领导同志就认为，你搞股票干什么，那不就是把银行存款搬家嘛。老百姓钱存入银行，成为国家信贷资金的重要来源，银行有一系列制度，合理安排资金的投向，为什么还要搞股票?当时一些年长的同志对旧社会股票所产生的消极作用印象很深，而对股票对经济建设的作用想得比较少。认为股票就是投机，就是一批人发财，一批人跳楼，除了产生一系列社会问题外，对经济建设和社会发展没有起什么作用。认为资本主义经济波动大都与股票有关。当时还有一种议论，认为证券市场上出现过度投机，主要是管理问题，不是要不要扩大发行的问题。

不管你认识如何，客观上中国的老百姓买股票的积极性起来了。中国人多，一人凑点钱就形成巨大的购买力。相对于寥寥无几的上市公司，供求的规律像一只看不见的手必然会起作用。研究和调节供求关系是市场经济中宏观调控的难点和重点。增发股票不仅是数量问题还有上市公司的质量问题，因为股票的需求是靠对股票的一种信心、一种收益预期支撑的，增发多少股票也要有步骤地进行。人民银行总行批准深圳1991年度增发5家上市公司1．5亿元额度，采取了温和扩张的策略。1990年从法制规范和扩大股票发行两方面做了大量工作，为以后深圳股市走向成熟奠定了基础。

过度投机引起的股价严重背离价值的现象，总是会有极限。我们当时预见到大涨之后必有大跌，因为涨到一定的限度，缺乏公司业绩和市场信心的支撑，股民必然大量抛出股票。果然不出所料，这个现象在1991年7月份至9月份就出现了，深圳股市大幅度下跌。深发展从150元，跌到100元，跌到50元，再跌到30元，最后跌到15元。事情很快走到反面，即跌也跌过了头。深发展当时每股33红1—2元，跌破15元显然过了头。我们认为大涨后大跌尽管是合乎规律的现象，但过低的股价对于股份制的进一步发展显然是不利的。老百姓对股市的信心，很大程度上反映对股份制改革的信心、对政府的信心。

现在老百姓已逐步接受了股票风险的概念，但在当时，也就是自新中国发行股票以来第一次经历股价大跌，一般群众显然不具备良好的心理承受力，以至成为某种不稳定因素。因此，我认为有必要实施一些调控措施，以维护初级股市的健康发展，逐步形成证券市场的良好机制，也是保护广大群众的利益。当时我请了几家大公司来谈，请他们出力托市，维护市场稳定。一些公司有顾虑，怀疑政府有没有能力托这个市，说不要让我们跟进去了再套住。我说，现在对于有眼光的企业家是一个名利双收的好时机。为什么名利双收呢?利就是现在股价已在价值之下，必然回升，你们现在的投入必然增值。名呢?你稳定了股市，维护了老百姓的利益。我向他们讲了李嘉诚先生的例子，就是大家都看坏香港市场，纷纷撤离的时候，他有战略眼光，认为香港背靠广阔的祖国腹地，一定会更快繁荣起来。事实证明，他是一位了不起的成功的企业家。我作为一个市长出面找你们谈，绝不会是要你们往火坑里跳。一部分企业老总表示支持，一些不大懂金融证券的企业经理还是有顾虑。我们也不强迫，尊重企业的选择。深圳国际信托投资公司的总经理说，市政府有这么大的气魄，我们就跟着干。散会后，他找到我问，郑市长你给我一个底，究竟希望我们投多少?我说，不是作为市长在这里下指令要多少，那样理解就错了。我们是找你们通报信息，分析形势，共同探讨如何面对现状，投多少你们自己作分析。于是他准备了1．5亿股票资金，实际投了8千万元。最后非但没有吃亏，还赚了个把亿。国投等机构购买股票后，许多小股东跟进，这样股市马上回升。当然也没有出现疯涨。这次托市是非常成功的一次操作。后来到1995年时又出现一次大的股市滑坡，有人也主张要托市。我说此一时彼一时了，现在盘子很大，这个市谁也托不起。再者，股份制发展到这个局面，垮也不容易了，要让股票价格按照价值规律发挥应有的调节作用。现在看来1991年那次成功的托市没有普遍意义，因为那时市场容量很小，调控比较容易。但在当时，即股市发展的初期，对于坚定股份制改革的信心还是有意义的。同时也为在市场经济条件下，政府通过给企业发布信息，劝告企业家来达到一种政府希望的调控结果这样一种调控方式，进行了有益的尝试。

冲破阻力求发展

肖：股票市场在中国兴趣的意义，绝不仅仅是解决丁融资渠道问惠，它作为中国股份铡改革的伴生儿，实际上揭开了中国产权侧度改革的一幕。它是对传扰的公有制理论和企业管理制度最为有力的挑战。股份制所揭示的中国改革的深刻性和彻底性，就导致一种必然。但它的发生、发展不会一帆风顺。在深圳率先进行股份制改革和证券市场试点，一定也有许多阻力和非难。您能谈谈这些方面的情况吗?

郑：记得在股市疯涨的情况下，大约在1990年第三季度，当时中央有关领导批转了一封群众来信，在高层传阅。这封信认为股票市场是资本主义的东西，关得越早越好，早关早主动。还认为深圳现在是资本主义泛滥，党政干部通通烂掉了，再发展下去要造成严重的社会问题，不知要有多少人跳楼了。有的人对这种观点大加赞同，有的人则平缓一些，认为要加强研究分析。我们看到转来的这封信后，非常震惊，感到要扭转某些高层领导同志的认识问题，不是我们这个层次所能做到的。我们能做的就是加强研究，加强股票市场的规范，加强监督管理。同时从廉政建设角度考虑，市委在1990年11月还作出决定，党政干部不能买卖股票。当时我和同事们都有这样一个想法，就是不管怎样，股票市场不能关，还要探索，还要发展。但是在种种压力下，我们也惶恐不安，迫切需要中央的支持。

恰逢1990年10月举行特区成立10周年庆典(特区成立是1980年6月，但后来筹备活动考虑到领导的时间安排，后推了一些)。江泽民总书记来到深圳，兄弟省市的领导也来祝贺。摘完了庆典后，总书记召集各省领导座谈。李灏同志要我代表深圳作汇报。这是千载难逢的好机会，别的工作我没有汇报，专门汇报了股票市场的有关情况。总的是股票市场还要再发展，不能退。我说，现在股市起来了，就像小卒子过了河，只能进不官隐退。

总书记没有马上表态，因为接下来还有很多省市要汇报。当天晚上吃过饭后，传来了江总书记的明确指示：股票市场问题，应该让深圳继续试验，同时把参加庆典的中顾委委员周建南同志留下来，请他和我们一道研究股票市场下一步怎么搞，探讨发展中要注意一些什么问题。周建南同志回去后给总书记写了报告。现在建南同志已经去世，我们非常怀念他!

当然，关于股份制、股票市场姓“社”还是姓“资”的争论一直十分激烈，深圳的试验始终是在这种争论中进行的。对于这一试验，小平同志1992年的南巡谈话给予了极大的支持。他说：“证券、股市，这些东西究竟好不好，有没有危险，是不是资本主义独有的东西，社会主义能不能用?允许看，但要坚决地试。看对了，搞一两年对了，放开；错了，纠正，关了就是了。关，也可以快关，也可以慢关，也可以留一点尾巴。”深圳、上海的股市所以有今天，证券市场没有夭折，小平同志和江总书记的支持起了决定性的作用。

发行方式的探索及“8.10事件”

肖：1992年8月9日至10日发生在深圳的一百几十万股民排队争购新股认购证抽签表的情景，可以说惊心动魄。正是这个“8．10事件”还促进了国家证券市场管理体系的初步形成。1992年10月，国务院发布《关于进一步加强证券市场宏观管理的通知》，对证券市场的管理体系作了明确分工，同时宣告成立国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会。不久就由国务院颁布了《股票发行与交易管理暂行条例》，这是规范中国股市的一部最重要的行政性法规。以后又由证监会发布了一系列规定，使中国股市逐渐转入规范化的轨道。由此看来，“8．10”既是一次教训，也是一次新经验的萌发。您作为“8．10事件”的当事人之一，能否回顾一下当时的情景?

郑：股市发展过程中一个敏感的问题就是发行方式的问题。我在深圳任职的几年，是股票发行方式由探索而逐步走向成熟的几年。原来的发行方式，就是5家上市公司自己承销，没有什么代理商、承销商。由于不公开发行，原始股也就内部处理了。后来禁止干部买股票，就是因为干部利用权力可以买到原始股赚钱，导致社会不公。因此我们决定新股发行方式必须改革，不改不利于廉政建设，也不符合市场经济公平竞争的原则。我们当时提出，1991年争取到的5个上市公司计1．5亿元的发行指标采用公开发行的方式。按照国际惯例，公开发行的股票要委托证券商包销。当时股市看好，具有承销发行资格的证券商纷纷要求承销，这个问题好解决。而承销商推销的方式，当时决定由认购者向证券发行公司申请。如果申请的数量等于发行的数量，则按申请数额执行；如果申请数量超过发行数量，则用抽签方式决定认购数量。由于认购申请限时限量，当然就会发生排队现象。为了维持秩序，就请公安，公安人员不够就请武警帮助。这一年发行时，全国老百姓知道的比较少，股市也不像以后那么热，进行得还算顺利。明天发行，今天就开始排队。我当时很担心，怕出事，一个点一个点去察看，当天晚上摘到两三点钟，看到排队比较有秩序。第二天下午，各点通报已经发行完了，印制的500万份申请表发出300多万份，没人要了。我松了口气。老百姓排了一天队，很辛苦，但都有收获，很满意。因为买到原始股，价格又低，溢价只在2—3元，是稳赚的呀。当时收到很多电话、信件，感谢市政府考虑老百姓利益，发行工作组织得也好，是一次成功的公开发行。

1992年又申请到547,元的指标，发行14家股票。如何发行?我想到1991年发行时60多万人排队，一个身份证买一张，尽管没有出问题，但成功中包含着极大的风险。于是我们建议采取预付存款的方式进行，时间可以拉长些，这样可以避免排长队。我们把这个建议拿到证券领导小组讨论时，深圳人民银行的负责同志觉得在做帐方面有困难。后来我们建议设立专门购买股票的存款帐户，5000元为一户，专门处理，这样可以和原存款分开来，再根据存款的号码抽签率，决定中签。会议决定用这个办法来组织1992年新股发行。

决定后，我出差去外地两个月。回来后，我从4个渠道即市长信箱、市长专线电话、信访以及市长接待日收到信息，强烈反对变更发行方式，认为变为存款方式发行，5000元一个户头，谁钱多就存得多，股票就买得多，这是维护有钱人的利益而不顾一般群众的利益。他们认为去年的办法好，买股票的机会不受钱多钱少的影响，强调改革需要老百姓支持，要使老百姓受益。我当即找张鸿义同志问，你们针对这个情况，对发行方式改不改，讨论过没有?他说讨论了，意见不一致。我说，是多数赞成变还是多数赞成不变?他说多数不赞成改变。考虑到群众呼声强烈，万一出问题怎么办，大家有这个担心。当然也有一部50-同志坚持主张改。当时已离预定发行时间很近了。我决定不变，用原来的办法再维持一年，明年一定要改。同时组成指挥部，组织力量，加大管理措施力度，以维持各发行点的秩序。

发售公告于8月6日晚7时由深圳电视台播出。公告说明，发售新股认购抽签表500万张，中签率约10％，每张中签表可以认购股票1000股。规定在8月9日到10日两天内把500万张gri：股认购抽签表售完为止。为减少排队人数，每一排队者最多可持有10张身份证买表。我7号上班，见满街都是人，营业点到处是黑压压一片。那个场景简直就是疯狂了。我想还有3天，就这么排下去，问题十分严重。面对这种情况，感到维护原来的办法看来不行了，但已覆水难收，只能通过全力以赴的工作去弥补。我决定不离开公安指挥部，坐镇指挥，很怕出问题。我对全国各地股票炒家汇集身份证来买股票的形势没有估计到。后来才听说一些股票炒家到惠阳、宝安、梅县等地租身份证，每个30—50元，有的地方甚至整村、整乡的人将身份证租出去，一些人甚至带了上千个身份证到深圳。有人估计全国各地汇集深圳的购股大军大约有130多万人，306个发售点每处都是几千人。有的从内蒙包了飞机到广州，再租车到深圳。8月8曰广州到深圳的火车票被炒卖到500多元一张，原价是50元。

一百几十万人云集小小的深圳，教师忘记了讲课，医生忘记了出诊，工人忘记了做工，律师忘记了办案。所有的人只有一个心愿，那就是把人民币变成股票。从7号开始排队，男女老少都一个紧挨一个排着队，吃喝撒就在队伍中进行，因为一离开那里就可能白排了。吃饭就靠面包、矿泉水，矿泉水卖到15元一瓶，面包5元一个。昏天黑地几天下来，万幸没有出人命。只是一老太太因高血压倒在地上，经抢救也好过来了。有位熟悉我的同志向我开了个善意的玩笑：你指挥百万大军，没有伤亡，是个奇迹。我听了啼笑皆非，这是我一生中所经历的最壮观也是最糟糕的一幕。这里值得一提的是：深圳的公安和武警是支持改革、顾全大局的，他们为维持发行秩序作了艰苦的努力，没有发生伤亡是他们的功劳。

9号上午11点有营业点反馈回来信息，说认购证已卖完。听到这个消息先是高兴，事情总算要过去了。但一想不对劲，怎么会这么快就卖完了呢，500万张呀，上次发行到下午才卖到300多万张。后来收到一系列举报，说哪里哪里开了后门。一举报我就请监察、公安去查。下午一点多，各发售点均公布售完。调查虽还没有结果，但我预感到群众反映的舞弊行为是有的，这给我们这次发行工作安下了颗“定时炸弹”。

10号那天晚上，果然“定时炸弹”爆炸了，股民集会了，群情激奋，上街游行，喊出反腐败的口号。李灏同志和我立即主持召开市委、市政府领导同志会议，紧急磋商，提出：一是要做好宣传疏导，尽量避免激化情绪，造成更大的对立，被坏人利用，明确地表明我们对股市舞弊人员要惩办，立即组织人查处。二是要准备扩大发行。原来500万认购券老百姓没有买到，如果不扩大发行，不管你怎样做工作，这口气出不来。我认为这两方面工作相辅相成，缺一不可，因为群众既不是冲政府来的，更不是冲改革来的，他们的愿望就是要买股票。只有再扩大发行，各点一开卖，群众就散了，极少数想借机闹事的人也就无计可施了。当时李灏同志也同意，但感到股票发行都是中央批准，事情不是这么简单。于是他亲自给李鹏同志打电话。李鹏说，一下子扩大发行一倍恐怕不行，要经过一定申请程序。李灏详细汇报了当时深圳的情况，反复说明这是解决当前事态的唯一出路，否则局面很难控制，坏人也可能有机可乘。李鹏同意了。李鹏总理在紧要关头作出了正确的决定，对解决后面的问题起了关键作用。10日晚上事态平息了，11日下午按时发行了增发的认购券。留下来的问题，一是组织力量查处舞弊人员；二是深刻反省，总结教训，面向今后股票市场发展，改进我们的工作。正好这时邹家华副总理在珠海开会，中央委托他来深圳了解情况。我们向他系统汇报了事情的经过，并提出了我们决策失误的三条主要教训：一是对当时全国炒股大军下深圳的形势缺乏正确的估计，想不到如此火爆。二是对腐败现象产生的可能性虽有估计，但没想到事情严重到无法遏止的程度。三是发行方法最大的弊病是限时限量又规定了中签率，既刺激了购买欲望又造成了紧张争购的局面。这是我人生经历中最为震动的一次事件，当然也是教训最深刻的一次。不久中纪委派出了调查组，市纪委对发行中的舞弊人员作了处理。

事物总是有两面性的，失误的教训使我们变得更聪明起来。以“8．10”为分水岭，股票发行方式进入了新的发展阶段，1993年采取无限量发售认购表和与储蓄挂钩的发行方式，实现了深、沪两地50亿新股的顺利发行，此后又采取专项存单的方式发行股票，并开始探讨公开竞价发行。

走向成熟至关重要的三大课题

肖：虽然我国股市已达到相当规模，但许多现象表明它仍然不是一个成熟的股市。例如我国股民中做中长期投资的不多，理性投资的比重不高，大多数是搞短线投资，股市投机成分较大；我国股价的波动主要取决于决策、信息，而成熟的股市主要取决于宏观经济及公司经营状况；再有，我国上市公司的股利常不能正常发放，成熟的上市公司股利发放是正常的。这些都表现中国股票市场仍具有初级阶段的性质，因而包含着极大的风险性。您过去是学习西方经济的，又亲身经历了我国证券市场发展的一些重要事件。您认为促使我国般市尽快走向成熟的重要问题有哪些?

郑：我认为尽快使我国股票市场走向成熟，至关重要的是要处理好三个方面的关系。一是处理好股票一级市场与二级市场的关系。一、二级市场是证券市场不可分割的组成部分，两者相辅相成，互相连动。1993年前二级市场过热，而一级市场过冷，一、二级市场的不平衡，是造成当时股价飙升而难以遏止的主要原因。我们现在不断扩大一级市场的发行规模，这不仅是经济建设发展的需要，也是求得二级市场相对平衡，求得市场稳定发展的需要。但是，如果一级市场发展规模过大、速度过快，必将对二级市场带来负面影响，甚至造成整个经济过度膨胀的恶果。另外，如果一级市场的需求主要来自二级市场资金的转移，股市外资金流入不多，那么随着新股的扩大发行，二级市场就必然出现不景气，股价总水平就要下降。二级市场不好，就会引起股民对股票价格预期不好，新股发行又将要受到影响。现在股票的二级市场基本上形成了市场规范，市场进入自由度高，股价随行就市，管理达到了一定的水平，但一级市场还没有完全脱离计划经济的方式，国家确立发行总额度，切块分配到省，省、市政府按指标(先是数额指标，现在是上市公司数量指标)选择企业，再请中介机构评估，上报审批。什么企业应进入股票发行市场，缺乏真正的符合市场经济规范的选择。

二是立法与监管的关系。就立法而言，目前已经有了证券法、公司法，交易所也有自己的规章制度，是有法可依的。但一些大户没有按规范操作，或者是有些规范的可操作性不强，或者是监管力度不够，出现大量的违规行为。国家三令五申，表明这个问题已经发展得比较厉害了。纠正银行炒股和上市公司自己炒自己股票的行为，只是加强监管的一个部分，不是全部内容。大量违规行为的出现，这是当前股市出现过度投机的重要原因。

对股市的监督管理要全方位展开。其一是继续对交易市场加强监管，包括对交易所、证券商、中介机构等的监管力度都有待加强，监管的有效性也有待提高，从而达到防止和最大限度地减少违规行为，保证市场交易的公开、公正和公平。其二是加强对上市公司资格、质量、运行过程的监管。当然，不是要干预企业行为。比如现有上市公司股票筹资使用的效益如何，没有一个细帐，很不便于分析股市状况。此外，公司为了提高自己的扩配股能力，经常向外发布一些信息，这些信息的真实性也存在问题。一些上市公司从资本运营中得到了好处，却忽视了资本运营的基础，即生产经营。不重视产品开发和内部严格的规范管理，而是上攻政府以争取扩股，下瞒股民经常制造一些不确定或根本就没有事实的“信息”，以诱导股民(股市在不成熟的情况下，决定股价的常常是各种“信息”)，从而获得巨大的“资本运营”效益。境外一些成熟的股市，对企业消息的真实性有监督机制，如果是假消息，就会成为股市丑闻，公司就要承担法律责任并遭受巨大经济损失。我国这方面的立法和执法都不健全。

三是股票发行数量与上市公司质量的关系。上市公司的质量是股市健康发展的基石。尽管证券法和公司法已经出台，法律规范有了，但能否严格执法仍是个问题。按照公司法来审批上市公司，对公司规模、产品、行业的审核比较明确，但实际资产质量和经营素质不易审核清楚。现在出现所谓“包装上市”的概念，对此我不敢苟同。因为现在一些地方常常把上市募股仅仅作为降低资产负债、摆脱企业困境的手段，有的甚至是绣花枕头一包草，这与国际通行的募股行为是不符的。还有一点就是现在上市的公司，一般要求是国有企业，这在非国有企业已占工业的一半多、商业的3／4以上这样一种格局下，显然是有悖于公平竞争的原则，有悖于党的十五大提出的多种经济成分共同发展的要求，也是不符合市场经济运行规范的。

提高上市公司质量的一个至关重要的问题就是要按公司法来操作运营，不能上市了但还是政企不分。企业要健全法人治理结构和激励机制、制衡机制，正常行使董事会、监事会和总经理的职权。现在我们的上市公司普遍缺乏的是“股东”意识，法人框架不完善。总经理、董事长架空董事会职权的现象很突出。在这种情况下，股东的权益是很难从制度上保证的。因此公司上市以后，运作一定要规范，经营决策和财务支配要按上市公司的要求来运作，筹集的资金要按上市的要求来使用，经营状况及财务状况信息的公布要规范化，使股东真正能行使监督的权利。现在一些上市公司公布虚假信息比较多，这无异于欺骗股东。总之，要加强对上市后公司的运营监督，不能“一股就了”。

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